估值，“估”者，估计也。 既然是估计，那就不可能很精确，有艺术的成分。 除了极端高估或低估很好辨认外，其余时间，市场大都处于不太高也不太低的状态，所以 ，大家对市场有分歧很正常。 这里聊一聊我的思路。

我会参照多个指标来评估A股市场的估值。

一、谨慎参考估值的历史百分位

在之前文章中，我解释过，历史百分位估值，本质是归纳法，要有条件的参考。

实践中，我自己会参考“全市场PB中位数”这个指标。 选PB而不是选PE，是因为PB更稳定，比如去年，因为疫情，很多公司的盈利大幅下滑，会导致PE跃升，PE的参考性就打了折扣。

选中位数而不是常见的加权平均数，是因为加权平均数会被少数公司绑架了（就好像说，我和马云平均财富1000亿，不能说明我很富），中位数可以更好的观察整体市场情绪。

下图是过去20多年（1995-2021年）的中位数走势，可以看到这个数值低于2时，基本就是黄金坑，比如2005、2008、2014、2018年。 超过6时，就是高估或者泡沫期，比如2007、2015年。

当前数值为 2.85 （2021年7月12日），整体算合理的位置，既不高估，也不低估。

另外，如果把2视为历史极值的话，当前推断出市场潜在的极限跌幅为30 % ，供大家参考。

 数据来源： 万得，且慢计算。

从历史表现看，这个指标基本揭示出了几个重要的黄金坑。 但随着A股注册制的实施，新增上市公司很多是轻资产的，会使PB的参考性降低，所以，也不能简单套用这个指标。

二、比较股债性价比

股票和债券是最常见的两个大类资产。 持有股票，我们可以获得股息； 持有债券，可以获得利息。 比较股息率和利息率，可以知道两个大类资产性价比。

举个例子。 当前Wind全A指数（表征全部A股的指数）的股息率为1.56%。 即，如果持有100元的A股资产，持有1年后，可以获得1.56元的分红。 （这里为简单假设，没有考虑增长）。

此时，十年期国债收益率为3.12%。 即，如果持有100元的国债，持有1年后，可以获得3.12元的利息。

那么投资者就要面临选择，1.56元的股息和3.12元的利息，谁的性价比更高？ 这里不能直接比较绝对值，因为股票虽然绝对值低，但有增长； 国债虽然利率高，但它没有增长。

可以借助风险溢价模型和BEYR模型。

这里以BEYR模型为例，BEYR指的是债券利息率与股息率的比值，BEYR越大，意味着债券的性价比越高，反之则是股票的性价比越高，同时结合BEYR历史的百分位来看。

在这个例子中，BEYR=3.12%/1.56%=2.0，大致处于历史中位值附近，不高也不低。

且慢硬核数据曾做过一期专题，有兴趣的朋友可以查看 《股债选择困难怎么办？ 》

根据这个模型，如果债券的利率持续走低，股市的估值中枢有可能会提升。

以美国为例，长期以来，标普500的估值中枢在15倍PE左右，对应当时美债的利率在3-8%区间。 但最近十几年，美债的利率显著下降，甚至多次触及零利率，同时，标普500估值中枢也上升到20倍PE以上。

中国的利率长期也会走低，从这个角度说，沪深300的估值中枢长期有向上的趋势，当前15倍PE的估值，可能在中枢附近，并未显著高估。

三、观察市场的情绪

在极端态时，市场的成交量、两融的成交量、期权IV（隐含波动率）都会显著的变化。 基金遭到疯抢，新人跑步进场，这些都是情绪亢奋的现象。

如果此时行业大佬纷纷讲话提示风险，部分明星基金大幅限购（这些人爱惜羽毛），也就更要值得注意了。

目前市场情绪并未出现极端态，还未出现让我们恐慌或兴奋的时刻。

另外强调下，情绪只是个辅助变量，是佐证我们的判断，不能单纯根据情绪做出判断。

四、主要龙头股票的估值

我自己会看主要行业龙头或代表性股票的估值，如果绝大部分行业的股票估值都很高，都下不去手，那可能市场处于高估期。

这几年A股一直处于结构化行情中，部分股票很贵，甚至有泡沫，部分股票仍不贵。 市场整体估值，对投资的指导意义在下降，具体到投资中，更要关注市场的微观结构。

综上，整体看，市场估值处于中间位置，微观看，分化则非常严重。 这几年A股出现了很多显著变化，比如沪港通的开通，机构资金的壮大，注册制的实施，证券法的修订，等等。 这些都加大了我们判断市场估值的难度。

财富取决于极少的大高潮，幸福取决于较多的小高潮。 周周同行追求做“少但重大”的决策，不做短期的择时。 目前的市场估值环境下，策略仍会持续买入股权资产，安心守拙。